En el mercado de deuda en pesos, los bonos duales Bontam avanzan como una de las opciones más buscadas por inversores locales y extranjeros. La combinación de un esquema monetario en transición, con tasas de interés más inestables, y un tipo de cambio que se aproxima al límite superior de la banda oficial, les otorga un atractivo que hoy desplaza a otros instrumentos tradicionales de renta fija.
Estos títulos del Tesoro pagan el máximo entre una tasa fija y la Tamar, que es la Tasa Mayorista Activa de Argentina, calculada como promedio de los depósitos a plazo fijo mayoristas. Así, ofrecen un resguardo en escenarios de suba de tasas y un piso de rendimiento cuando las tasas caen. En otras palabras, incorporan una opcionalidad que, en el actual contexto financiero, se transformó en un activo valioso.
La reciente eliminación de las Lefis y el paso a un esquema de agregados monetarios provocaron oscilaciones en las tasas de corto plazo. Un informe de J.P. Morgan conocido esta semana en el que el banco de inversión comunicó que vuelve al carry trade tras el salto del dólar señaló que “creemos que esta cobertura podría ser atractiva en un contexto en el que las tasas de corto plazo podrían ver una mayor volatilidad”. El análisis apuntó a que, con la liquidez ya contenida por el Banco Central, la volatilidad cambiaria bajó, pero las tasas permanecen en niveles altos, lo que reavivó estrategias en pesos.
Este tipo de bonos también atrae por su relación riesgo–retorno. Según la misma publicación del gigante de Wall Street, “los Bontam ofrecen una característica adicional: pagar el máximo entre una tasa nominal capitalizable y una tasa flotante de depósitos mayoristas, la Tamar, que actualmente es del 40,9%”. Esa dualidad les permite competir de manera directa con Lecap o Boncap de similar plazo, pero con un componente de protección que las tasas fijas no tienen.
La preferencia por estos bonos también se ve en la comparación con la deuda en dólares. Portfolio Personal Inversiones remarcó que “en el tramo más corto, los Bontam siguieron ganando en el relativo contra los Boncap” y que, para quienes quieren asumir mayor exposición, “los Bontam más largos (TTJ26/TTD26) o los CER largos son dos alternativas” . En ese sentido, los tramos medio y largo se ven menos influidos por la inflación mensual y más por la expectativa de crédito y el tipo de cambio real.
El atractivo de los Bontam se fortalece cuando el dólar se mueve cerca del techo de la banda. El mismo informe de J.P. Morgan destacó que “el límite superior está 8,5% por encima del tipo de cambio USD/ARS actual, lo que, en conjunto, hace que el perfil riesgo-recompensa de las operaciones de carry sea nuevamente asimétrico”. Con un escenario en el que las tasas nominales se ubican “aproximadamente 5 a 10 puntos porcentuales por encima de sus mínimos recientes, en torno al 40%”, los rendimientos resultan competitivos frente a otras opciones.
La sociedad de Bolsa Cohen observó que “desde julio, los bonos duales han superado en rendimiento a las Lecap, con un alza de 2,9%, mientras que las últimas avanzaron un 0,6%” . Atribuyó este desempeño a que “al incorporar la opcionalidad de la tasa variable Tamar, los duales se ven protegidos” y que, en ese período, “la Tamar registró un incremento de 9 pp (de 34% a 43% de TNA)”.
El impacto de la Tamar es central. A diferencia de un bono tradicional, cuyo rendimiento se fija al momento de la emisión, el dual ajusta hacia arriba si la tasa mayorista sube durante su vida. Este mecanismo se volvió especialmente relevante en semanas recientes, con la caución diaria en torno al 39% y las Lecap a 30 días en 47,8% TNA, niveles que Cohen describió como un “nuevo equilibrio en un contexto de presión cambiaria y vencimientos en pesos exigentes” .
En la visión de First Capital, las primas de cobertura en bonos duales largos como el TTD26 son relativamente bajas frente a instrumentos a tasa fija del mismo plazo. “Considerando el nivel relativamente bajo de las primas de cobertura en los más largos (TTD26), se destaca el atractivo de posicionarse en este bono dual frente a instrumentos de tasa fija de mismo plazo”. La firma también resaltó que “los bonos duales presentan una menor volatilidad frente a las Lecap/Boncap, ya que su valor depende de la TAMAR histórica”.
En un esquema de agregados monetarios, la volatilidad de corto plazo en las tasas surge porque no existe una tasa de referencia que actúe como ancla. El Banco Central interviene de manera ocasional en el mercado secundario de letras o ajusta encajes, pero deja que las tasas se formen por oferta y demanda. Esto genera episodios de subas rápidas, como los que se registraron tras la salida de las Lefis. Según J.P. Morgan, “el exceso de liquidez parece haber sido corregido y, en adelante, el BCRA debería poder mantener un control estricto de las condiciones de liquidez”.
En la práctica, la estrategia con Bontam busca capturar rendimientos altos en pesos sin quedar expuesto a que una baja de tasas erosione el retorno. Si las tasas permanecen elevadas, el bono paga por Tamar; si caen, asegura la tasa fija. Por eso, Delphos afirmó que “cualquier tasa por encima de la misma hace conveniente ir a Duales antes que a Lecap/Boncap”, al referirse a la tasa implícita promedio que haría más rentable el bono dual frente a uno a tasa fija.
En el tramo corto, algunos analistas ven que el premio por la opcionalidad ya está reflejado en precios, lo que podría limitar la ventaja frente a alternativas de tasa fija si la volatilidad cede. Sin embargo, en tramos más largos, la relación de cobertura sigue favoreciendo a los duales. Esto se explica porque, cuanto más lejos esté el vencimiento, más peso tiene la posibilidad de capturar subas de la Tamar que hoy no están descontadas.
El contexto electoral y las expectativas de crédito también influyen. PPI apuntó que, si tras las elecciones de medio término mejora la percepción crediticia, el tramo medio-largo “tiene margen para capturar ganancias de capital por compresión de riesgo” . Esto añade un componente adicional a la elección de instrumentos que no dependen únicamente de la inflación mensual.
En resumen, el crecimiento en la demanda de bonos duales responde a un conjunto de factores que confluyen en el mercado argentino: tasas de interés elevadas y volátiles, cobertura frente a cambios bruscos, y un tipo de cambio oficial cercano a la parte alta de su banda. Con inversores que buscan maximizar el rendimiento en pesos en un entorno de incertidumbre monetaria y cambiaria, los Bontam se consolidan como protagonistas en las carteras más activas.